19 de noviembre de 2017
19.11.2017

El tiempo incierto de la complacencia

La volatilidad financiera está en mínimos históricos, lo que, sumado a las elevadas valoraciones, propicia la asunción de riesgos excesivos

20.11.2017 | 01:18

La volatilidad, la magnitud que mide las oscilaciones de el valor de los activos y su desviación de la media estadística, está en niveles mínimos históricos desde que existen datos.

Los indicadores de volatilidad (el VIX es la referencia más seguida e influyente) reflejan y a la vez determinan estados de ánimo y expectativas de incertidumbre, y cuando están -como ahora- en tasas nimias denotan un grado elevado de complacencia peligrosa porque es en los escenarios de merma de la percepción de riesgo cuando los inversores asumen las posiciones más expuestas.

De hecho, indicadores como el VIX reflejan la llamada volatilidad implícita, que es la que se detecta en función de la contratación de derivados financieros que protegen de reveses en las tomas de posición. De aquí que al VIX se le conozca como el índice del miedo. Que el VIX (y otras referencias análogas) estén en sus horas más bajas implica que la prudencia también lo está. Y cuando las cautelas escasean, los riesgos asumidos se acrecientan.

Calma. La serie histórica confirma que las etapas de una anómala volatilidad ínfima (por debajo de 20 puntos, media histórica a largo plazo de la curva del miedo) fueron preámbulos que concluyeron de forma brusca con rebrotes agresivos de las fluctuaciones inducidas por el miedo. La placidez excesiva puede ser por ello la calma que precede a la tormenta.

El VIX (que mide la volatilidad referenciada al S&P 500, el principal índice selectivo de la Bolsa de EE UU) llegó a caer este mes hasta los 9,14 puntos, un nivel desconocido desde su creación a comienzos de los años 90. El anterior suelo lo había establecido en los 10,42 puntos a comienzos de 2007, justo antes de que se desencadenaran en EE UU las primeras quiebras por el estallido de la crisis inmobiliaria y de las hipotecas "basura".

Desde los 9,14 puntos del 3 de noviembre, la gráfica repuntó durante más de una semana hasta los 13,87 del miércoles, pero desde entonces volvió a relajarse y cerró el viernes en 11,43 puntos.

La variación media diaria del S&P 500 ha sido durante este año del 0,31%, menos de la mitad que el promedio de oscilación (0,72%) del último medio siglo; en 52 sesiones consecutivas perdió menos del 0,6%, de lo que no había precedente desde 1965, según Bloomberg, y "Financial Times" acaba de decir que no se conoce un grado tal de tranquilidad desde 1963, hace 54 años. La volatilidad en la zona euro y en EE UU está "en niveles bajos en términos históricos", dijo esta semana el boletín del Banco Central Europeo (BCE). El Banco de España alertó en septiembre de que, tras repuntar a mediados de 2015, "la volatilidad de los diversos activos financieros, ya sea la Bolsa, los tipos de interés o los tipos de cambio, han mantenido una tendencia a la baja constante" en un "entorno", señaló, "de elevado apetito por el riesgo".

Optimismo. En parte, las alzas bursátiles y las elevadas cotizaciones de otros activos son causa de la baja volatilidad porque suele existir una relación inversa -y de mutua retroalimentación- entre la euforia bursátil y la fluctuación de la renta variable y lo mismo en otros mercados financieros. Cuando las cosas parecen ir bien nadie muestra inquietud. "Mientras suene la música, tienes que levantarte y bailar", dijo Chuck Prince, director general de Citigroup, en 2007, poco antes de que se hundiera el mercado. El sentimiento alcista hoy es el más elevado en 30 años, según Investors Intelligence, y ello pese a que las cotizaciones ya están muy altas (tanto en las economías avanzadas como en las emergentes, y en EE UU aún más que en Europa) y debería empezar a experimentarse una sensación de vértigo. El índice MSCI Global, que agrupa a más de 1.600 compañías cotizadas de las 24 economías más importantes, subió en 31 de las 45 últimas semanas.

El mercado de renta fija también está sometido a los mismos síntomas de alborozo, con un diferencial de rentabilidad cada vez menor entre los bonos más seguros y los de alto riesgo. "Reina el optimismo en los mercado financieros", dijo el Fondo Monetario Internacional (FMI) en su informe de octubre. Y Christopher Smart, de la Universidad de Harvard, diagnosticó el pasado día 8 el espíritu reinante como un "entusiasmo irreprimible".

Aunque los economistas no se ponen de acuerdo en si estamos en presencia de la gestación de burbujas financieras o no, y si los mercados globales han entrado o están a punto de hacerlo en "exuberancia irracional", las llamadas a la cautela proliferan. El Banco de España avisó hace dos meses de que "el actual escenario aparentemente benévolo de ausencia de incertidumbre no debería llevar a la complacencia". Y un analista de Mint Partners, Bill Blain, se preguntó en mayo: "¿Esta falta de miedo refleja un mercado cansado que cree que la volatilidad cero es normal o es ejemplo de una complacencia enorme?".

Causas. Las causas de este estado de confortabilidad generalizada emanan de circunstancias insólitas y en algún caso anómalas. Desde mediados de 2016 se ha producido un crecimiento sincronizado en todas las áreas económicas, lo que no se había visto desde el estallido de la crisis en 2007-2008. Y el repunte cíclico mundial se mantiene vigoroso, mientras se recuperan las tasas de empleo y sin que ello se traduzca en tensiones inflacionarias. La política fiscal contractiva lleva tiempo suavizándose y la monetaria sigue siendo expansiva pese a que EE UU haya comenzado lentamente a replegarla. Los tipos de interés insólitamente bajos y la inmensa liquidez inyectada en los mercados han derrumbado las tasas de rentabilidad y revalorizado todos los activos, y están empujado a gestores e inversores a asumir crecientes dosis de riesgo para arañar márgenes de rendimiento.

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