15 de septiembre de 2015
15.09.2015

Tres escenarios para saber dónde estamos

15.09.2015 | 10:21
Tres escenarios para saber dónde estamos

Muchas veces, ustedes y yo mismo nos habremos hecho la pregunta ¿debe el principal banco central del mundo decidir el tono de la política monetaria al margen de la situación económico financiera fuera de sus fronteras? La respuesta por parte de la FED ha sido afirmativa, siguiendo el criterio de que los niveles de tipos de interés se fijaban teniendo en cuenta exclusivamente la situación de la economía americana, independientemente de los efectos que pudieran tener los cambios en las condiciones monetarias sobre economías dolarizadas o vínculos cambiarios con el billete verde. Pero, según la globalización económica y financiera ha ido avanzando, las cosas se han complicado, teniendo en cuenta que ahora los bancos centrales tienen un nuevo complejo objetivo como es el de la estabilidad financiera; variable difícil de definir y cuantificar pero que, en todo caso, está muy afectada por las condiciones financieras externas. Además, la situación, en el caso de EE UU, se agrava considerando que su mayor acreedor China, puede verse impactado negativamente por las decisiones del Consejo que lidera Yellen. Y, como hemos visto en las últimas semanas, si China estornudase, los mercados financieros mundiales reaccionarían muy negativamente.
Así que, aunque desde el inicio de la última crisis todas las decisiones de los bancos centrales han tenido una importancia capital, probablemente ninguna ha sido tan determinante como la que llevará a cabo la semana próxima el Comité de Mercado Abierto (FOMC) de la FED. Esto es así porque desde el año 2006 el banco central americano no ha subido los tipos de interés y, además esta vez, coincide con un momento de gran debilidad en los emergentes y con el nivel de partida de los tipos de interés en mínimos históricos. Por tanto, los efectos potenciales de ese giro de la política monetaria americana serían muy inciertos. Y, la verdad, es que hay argumentos tanto para subir, como para mantener los tipos de interés sin cambios. En un lado del debate se defiende que, con la tasa de paro cerca del 5% y con la economía creciendo cerca de su potencial, después de siete años de recuperación es hora de ir plegando velas y recuperar grados de libertad por si el ciclo se da la vuelta. Lo curioso es que esta semana también apoyaron la subida de tipos algunos gobernadores de bancos centrales emergentes, como Filipinas, México o Indonesia, aludiendo a la necesidad de terminar con la incertidumbre. Es decir, es mejor hacerlo cuanto antes y dejar claro que el nivel máximo de tipos esta vez se situará por debajo de la media histórica. En el otro lado, además de Banco Mundial y FMI, están todos aquellos que piensan que la inflación no está ni se la espera y que esa subida de tipos en estos momentos serían el golpe de gracia para los emergentes y para la estabilidad financiera global. Es decir, no tendría mucho sentido provocar una recesión mundial para ganar margen ante una posible desaceleración futura. Mi humilde opinión es que la ausencia de presiones inflacionista a corto plazo permite esperar hasta finales de año para reevaluar la situación, dando tiempo a que los emergentes tomen decisiones de política económica que les permitan recobrar credibilidad (ejemplo de Brasil). Pero, antes o después, los tipos de interés deben subir en EE UU, y por cierto, también en Europa, pues de lo contrario sí que tendríamos razones para preocuparnos, ya que estaríamos en los escenarios de estancamiento secular. Aunque, como afirmaba recientemente un antiguo consejero de la FED, Charles Plosser, la realidad es que todo este debate deja traslucir que nadie sabe, sabemos, a ciencia cierta, en estos momentos, cuál es la combinación adecuada de política monetaria, fiscal y regulatoria, ocho años después del inicio de la última crisis.
A la espera de lo que ocurra el 17 de septiembre y con las economías emergentes en el foco de la atención de mercados y analistas, lo más preocupante de la semana fue la revisión hasta grado especulativo del rating de Brasil por parte de S&P, siete años después de haber conseguido el grado de inversión por primera vez. Reflejando la delgada línea que muchas veces separa los casos de éxito económico (rising stars) de los experimentos fallidos (falling angels). Además del deterioro del escenario político, con los índices de apoyo de Rousseff en niveles bajísimos, la decisión refleja además de la negativa combinación de crecimiento e inflación, el empeoramiento de los escenarios fiscales, pues para el año que viene, el gobierno tiene previsto volver a déficit primario por vez primera en más de una década. Con el real en mínimos desde 2003, el Gobierno brasileño necesita lanzar una señal contundente a corto plazo, pues la salida de capitales pueden intensificarse en cuanto la FED empiece a subir tipos de interés. Brasil es el ejemplo de que buena parte de los emergentes están experimentando algo más que un fenómeno de inestabilidad financiera. Los ajustes en las variables financieras, especialmente tipos de cambio, son los síntomas de los verdaderos problemas que, en el caso de buena parte de las economías de América Latina, estriban en la ausencia de reformas de segunda generación y, en general, de una renovación del sistema productivo. En parte por la ausencia de reformas de oferta, en parte por insuficiencia de inversión, y en otros casos, por una asignación del ahorro ineficiente. El problema al final es que volvemos al pasado y la economía mundial vuelve a volar con un solo motor (EE UU) y eso no deja de ser un riesgo muy importante.
El otro motor de crecimiento debería de ser Europa y la verdad es que los datos siguen dejando un poco frío al personal. La revisión del PIB del segundo trimestre muestra un crecimiento ligeramente superior a lo inicialmente estimado: 0,4% trimestral y 1,5% interanual. Aunque el dato no estaría muy lejos de los ritmos potenciales, lo menos positivo es la composición del mismo. La demanda interna no fue el motor del crecimiento y la demanda externa tomó el relevo, algo propiciado por la depreciación del tipo de cambio, pero que difícilmente se mantendrá en el medio plazo, teniendo en cuenta las señales de enfriamiento del comercio mundial. Además, el buen comportamiento del consumo privado, que ya ha crecido casi un 3% desde el primer trimestre de 2013 y logra rozar los máximos anotados antes de la crisis, fue compensado por la caída, significativa caída, de la inversión, tras tres trimestres de subidas, arrastrada por el retroceso de la inversión en construcción.
Así pues, la FED, Brasil y Europa, escenarios bien distintos para una ¿economía globalizada? ¿Qué creen ustedes?

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